看看美國(guó)創(chuàng)業(yè)公司期權(quán)如何運(yùn)作？

我們最近在做創(chuàng)業(yè)公司員工期權(quán)計(jì)劃，最讓我震撼的是：即便一開始就溝通，大家還是不清楚一些東西是如何影響期權(quán)價(jià)值的。

很多人在離開第一個(gè)創(chuàng)業(yè)公司時(shí)都有種“價(jià)格好高”（或相反）的感覺，同時(shí)創(chuàng)始人真心希望能公平對(duì)待員工和其他股份持有者，但擁有公司一部分不是件靜態(tài)、固定的事，它隨時(shí)間流動(dòng)和改變，有很多東西會(huì)影響整個(gè)所有權(quán)等式。

　　要了解股權(quán)和所有權(quán)，首先就要了解很多復(fù)雜知識(shí)，這就是為什么很多創(chuàng)始人會(huì)在所有權(quán)變化時(shí)努力希望建立起“信任”——他們自己、員工、聯(lián)合創(chuàng)始人和投資人，并把重點(diǎn)放在“教育”期權(quán)知識(shí)上。

現(xiàn)在，也有些很好的概述、模板及指南，覆蓋期權(quán)及補(bǔ)償運(yùn)作方式，今天我們想多分享一些“經(jīng)濟(jì)學(xué)”在創(chuàng)業(yè)公司期權(quán)和所有權(quán)背后如何運(yùn)作的知識(shí)。

　　股權(quán)結(jié)構(gòu)表（Cap Table）　　股權(quán)結(jié)構(gòu)表反映了一個(gè)公司所有股東的所有權(quán)，包括——創(chuàng)始人、持有期權(quán)的員工和投資者。

對(duì)大多數(shù)人，要知道自己到底有多少，就需要知道公司完全稀釋股份總數(shù)、不同類別股東間更廣泛的所有權(quán)，以及其它一些細(xì)節(jié)。

而完全稀釋股份總數(shù)（不是基本股計(jì)數(shù)）等于所有現(xiàn)存股+所有最終可能轉(zhuǎn)化為股票的東西，包括——期權(quán)、認(rèn)股權(quán)證及未發(fā)行期權(quán)等。

　　舉例說(shuō)明　　　假設(shè)：有一個(gè)公司還沒有外部投資者，它目前股份分配如下：　　如果有人被給予了 100 期權(quán)，這些期權(quán)是從 1000 股總期權(quán)池里來(lái)，那么他就擁有了這個(gè)公司完全稀釋股權(quán)的 100/10000（或 1%）。

　　不過(guò)，這僅僅是起點(diǎn)，任何對(duì)公司所有權(quán)的分析都僅適用于一個(gè)時(shí)間點(diǎn)。

隨時(shí)間推移，很多因素會(huì)增加完全稀釋股權(quán)總數(shù)，比如發(fā)行更多期權(quán)、收購(gòu)、融資條件等，這些因素反過(guò)來(lái)會(huì)降低你持股比例。

當(dāng)然人們也可以隨時(shí)間發(fā)展，通過(guò)增加報(bào)酬或績(jī)效撥款方式從增加期權(quán)中獲利，但分子的變化，往往意味分母會(huì)有相應(yīng)變化。

　　融資歷史（Financing History）　　對(duì)于每一輪融資，都有一個(gè)原始發(fā)行價(jià)和一個(gè)轉(zhuǎn)換價(jià)。

“原始發(fā)行價(jià)”是指：投資人為股份支付的每股價(jià)格，這個(gè)價(jià)格表示不同投資者認(rèn)為不同時(shí)間點(diǎn)你這個(gè)公司的價(jià)值。

“轉(zhuǎn)換價(jià)格”指：“優(yōu)先股”轉(zhuǎn)為“普通股”的每股價(jià)格。

記住，優(yōu)先股經(jīng)常由投資人持有、有一定公司治理權(quán)及普通股沒有的“優(yōu)先清算權(quán)”。

　　在大多數(shù)情況下，“轉(zhuǎn)換價(jià)格”等于“原始發(fā)行價(jià)”，但稍后我們將講到有兩種情況是例外。

　　員工期權(quán)的行使價(jià)格經(jīng)常比最近一輪投資者支付的原始發(fā)行價(jià)少，這是因?yàn)檫@些投資者持有優(yōu)先股。

價(jià)值的差別，取決于具體權(quán)利及公司整體成熟度，而外部估值機(jī)構(gòu)將執(zhí)行 409a 【硅發(fā)布注：?jiǎn)T工期權(quán)涉及的法律條款】估值以確定精確數(shù)額。

　　稀釋（Dilution）　　稀釋是一個(gè)復(fù)雜概念。

一方面，如果一個(gè)公司融更多錢，完全稀釋股數(shù)增加，現(xiàn)有股東（包括持有期權(quán)的員工）所有權(quán)就會(huì)被“稀釋”或“減少”。

但另一方面，融更多錢是為幫公司開發(fā)潛力，這意味：每個(gè)人擁有的少了，但總盤子價(jià)值上升，擁有一家 10 億美元公司的 0.09%，比擁有一家 5 億美元公司的 0.1% 更好。

　　另一種情況，如果公司增加期權(quán)池來(lái)授予更多期權(quán)，也會(huì)稀釋員工所有權(quán)，但這是充滿希望的：（1）這是一個(gè)公司在積極增長(zhǎng)模式的標(biāo)志；或者（2）意味員工可能從這些額外期權(quán)補(bǔ)助金中獲益。

　　回到剛才案例　　現(xiàn)在假設(shè)時(shí)間推進(jìn)到公司已經(jīng)融資：A 輪中，這家公司以每股 1000 美元原始發(fā)行價(jià)，從投資者那融了 1000 萬(wàn)美金：　　由于融資過(guò)程中新發(fā)行了股份，完全稀釋股權(quán)總數(shù)變?yōu)?2 萬(wàn)股，這意味這名員工原來(lái)的 100 期權(quán)，現(xiàn)在已經(jīng)等于整個(gè)公司所有權(quán)的 100/20000，或 0.5%——不再是當(dāng)初加入時(shí)的 1%。

但由于公司總盤子價(jià)值大幅增長(zhǎng)：現(xiàn)在每股值 1000 美元，這名員工現(xiàn)持有公司價(jià)值是——100 股乘以 1000 美元/每股，即 10 萬(wàn)美元。

　　不過(guò)，并非所有人的稀釋都是平等的。

這就牽扯到很多投資者會(huì)提出的“反稀釋保護(hù)”條款，基本思想是：如果公司未來(lái)融資價(jià)格低于他們進(jìn)入時(shí)價(jià)格，他們可以被發(fā)行更多股份，以保護(hù)未來(lái)更低價(jià)格情況的發(fā)生，這里，額外股份數(shù)量根據(jù)方案不同而不同。

　　多數(shù)“反稀釋保護(hù)”條款也被稱為“加權(quán)平均調(diào)整” ，對(duì)創(chuàng)業(yè)公司員工稀釋較少，因?yàn)樵诒Ｗo(hù)投資者方面較溫和。

但有一種“保護(hù)”，確實(shí)會(huì)對(duì)其他股份持有者產(chǎn)生較大影響，即 “the full ratchet”，這種條款將較早進(jìn)入投資者所支付價(jià)格調(diào)整到與當(dāng)前輪價(jià)格（較低價(jià)格）完全相等，所以——　　如果投資者早些時(shí)候以每股 2 美金買下 1000 萬(wàn)股，而當(dāng)前價(jià)格是 1 美元/每股，那么這些投資者所有股數(shù)將變?yōu)樵瓉?lái)的 2 倍，也就是 2000 萬(wàn)股。

這也就意味完全稀釋股數(shù)將多出 1000 萬(wàn)股，這時(shí)，所有沒被保護(hù)的股東（包括員工）就真的是被攤薄了。

　　順便說(shuō)一下，這并非只是“理論”：我們見過(guò)移動(dòng)支付公司 Square 在 IPO 時(shí)受到這種條款影響。

它發(fā)行了額外股權(quán)數(shù)給 E 輪投資者，因?yàn)楣?IPO 價(jià)是這些投資人當(dāng)時(shí)購(gòu)買價(jià)格的一半。

　　理想情況下，“反稀釋保護(hù)”條款不會(huì)起作用——后輪融資估值通常比之前估值高，因?yàn)楣倦S時(shí)間發(fā)展會(huì)變得更好，或市場(chǎng)情況沒有發(fā)生戲劇性變化。

但是如果這個(gè)條款真起作用了，那就是稀釋的“雙重打擊”——既有因?yàn)?ldquo;反稀釋保護(hù)”，公司不得不出售更多股份，完全稀釋股份總數(shù)增加，還有低估值。

　　清算優(yōu)先權(quán)（Liquidation Preferences）　　一些投資者也會(huì)將“清算優(yōu)先權(quán)”作為附加條款。

簡(jiǎn)單講，它是指在流動(dòng)性事件中（比如公司被收購(gòu)），這個(gè)投資者能優(yōu)先于其他所有股東（包括大多數(shù)擁有期權(quán)的員工）把他所投資資金收回。

　　為說(shuō)明“清算優(yōu)先權(quán)”是如何運(yùn)作的，我們回到剛才案例。

　　假設(shè)：現(xiàn)在公司以 1 億美金被收購(gòu)，A 輪投資者（投了 1000 萬(wàn)，有公司 50% 股份），他可以選擇在出售中拿回自己的 1000 萬(wàn)（清算優(yōu)先權(quán)），或拿到公司估值的 50%（50% 乘以 1 億美元= 5000 萬(wàn)）。

很明顯，這時(shí)投資者會(huì)拿 5000 萬(wàn)。

這樣，股權(quán)價(jià)值剩下的 5000 萬(wàn)美元就由普通股東和期權(quán)持有者分享：　　注意：這個(gè)案例里由于公司售價(jià)很高，清算優(yōu)先權(quán)根本就沒發(fā)揮作用。

而如果是下面情況，它就開始發(fā)揮作用了——　　假設(shè)：公司出售價(jià)格不是 1 億，而是 1500 萬(wàn)。

如下圖，A 輪投資者會(huì)選擇拿回他之前投的 1000 萬(wàn)作為“清算優(yōu)先權(quán)”行權(quán)，因?yàn)槠浒纯偙P子 50% 比例算（50% 乘以 1500 萬(wàn)=750 萬(wàn)），少于他行使清算優(yōu)先權(quán)時(shí)得到的資金。

這樣，公司出售就只剩下 500 萬(wàn)（而非 5000 萬(wàn)）由普通股東和期權(quán)持有者共享。

　　而假設(shè)一家公司進(jìn)行了幾輪融資，且每輪投資者都附帶了“清算優(yōu)先權(quán)”條款，那么清算優(yōu)先權(quán)涉及的最小金額，已經(jīng)等同這個(gè)公司生命周期中的所有融資額。

　　也就是說(shuō)：如果公司以優(yōu)先股方式總共融了 1 億，然后賣了 1 億，那么其他人就什么也沒有了。

　　當(dāng)“清算優(yōu)先權(quán)”不止一倍時(shí)　　目前為止，我們說(shuō)的都是 1 倍的“非參與”清算優(yōu)先權(quán)——即投資者要么拿回自己當(dāng)初投的錢的 1 倍，要么按所占公司股份百分比拿錢。

但如果投資者和創(chuàng)業(yè)公司簽的條款不止 1 倍呢？　　比如說(shuō)，2× 就意味投資者能拿到他所投資數(shù)額的 2 倍。

“非參與“性質(zhì)，這時(shí)也可以成為“參與”——投資者除能拿回自己投資金額 (or multiple thereof if higher than 1x)，也能拿到自己在這個(gè)公司股份百分比收益。

這種情況下，對(duì)其他股份持有者的影響是顯著的。

　　繼續(xù)回到剛才案例，假設(shè)：A 輪投資者拿到 2 倍清算優(yōu)先權(quán)，在前面說(shuō)過(guò)情況里，如果公司以 1 億賣出，投資者會(huì)選擇拿 50%，因?yàn)?5000 萬(wàn)比 2000 萬(wàn)（2 乘以 1000 萬(wàn)的清算優(yōu)先權(quán)）多。

這時(shí)，普通股東和期權(quán)持有者情況和這個(gè)投資者有 1 倍清算優(yōu)先權(quán)時(shí)情況一樣。

　　但如果公司賣出價(jià)格是低得多的 1500 萬(wàn)，這個(gè)投資者就會(huì)拿走所有錢，因?yàn)?2 倍清算優(yōu)先權(quán)意味著 2000 萬(wàn)，但公司出售獲得的現(xiàn)金只有 1500 萬(wàn)，所有錢都給那個(gè)投資者了，普通股東和期權(quán)持有者什么也沒剩下。

　　最后，讓我們來(lái)看下“參與優(yōu)先權(quán)”情況下的雙重收費(fèi)——　　假設(shè)公司以 1 億出售，則 A 輪投資者不僅拿到 1000 萬(wàn)清算優(yōu)先權(quán)，還能拿到以公司股份份額為基礎(chǔ)的百分比金額，即投資者能拿到的錢包括——1000 萬(wàn)美元（清算優(yōu)先權(quán)）+ 剩下 9000 萬(wàn)美元的 50%，總共能拿到 5500 萬(wàn)美元。

這樣，普通股東和期權(quán)持有者就只能分剩下的 4500 萬(wàn)美元了。

　　而在以 1500 萬(wàn)賣出場(chǎng)景里，普通股和期權(quán)持有者能拿到的錢更少，因?yàn)?A 輪融資者要拿走 1000 萬(wàn)+剩下 500 萬(wàn)的 50%，共計(jì) 1250 萬(wàn)美元，只剩下 250 萬(wàn)美元給普通股東和期權(quán)持有者。

　　IPOs　　有一堆非經(jīng)濟(jì)因素（如法律、稅務(wù)和公司治理相關(guān)問(wèn)題），這里都不討論，我們只關(guān)注期權(quán)和所有權(quán)方面的經(jīng)濟(jì)因素，但有一個(gè)因素仍值得關(guān)注，因?yàn)樗瓷先ハ袷莻€(gè)管理問(wèn)題，而實(shí)則是“經(jīng)濟(jì)”問(wèn)題，那就是——IPO 的自動(dòng)轉(zhuǎn)換，即由誰(shuí)來(lái)決定是否 IPO（話語(yǔ)權(quán)）。

　　多數(shù)情況下，優(yōu)先股股東，作為單一類別股東對(duì) IPO 進(jìn)行投票——把他們都聚一起，票多意見獲勝。

這對(duì)公司其實(shí)是個(gè)很好的檢驗(yàn)，因?yàn)橐?guī)則確保一人一票，但每個(gè)股東的話語(yǔ)權(quán)，是和他擁有股份相關(guān)的。

而有些時(shí)候，不同投資者對(duì)公司控制權(quán)與他股份所占比不成正比關(guān)系，這種情況通常在以下場(chǎng)景中出現(xiàn)：　　晚期投資者擔(dān)心公司可能上市太早，拿不到自己需要的財(cái)務(wù)回報(bào)。

這種情況下，投資者可能要求公司 IPO 時(shí)一定要得到他們特別批準(zhǔn)，或是在 IPO 價(jià)格低于他期望回報(bào)倍數(shù)（如 2-3 倍）時(shí)，公司 IPO 需要他們特別批準(zhǔn)。

　　這樣一來(lái)，看上去是管理的問(wèn)題就變成經(jīng)濟(jì)問(wèn)題了——如果一家公司 IPO 需要投資者批準(zhǔn)，而這個(gè)投資者對(duì) IPO 回報(bào)不滿，這種“控制”，就變成投資者拿到更多經(jīng)濟(jì)回報(bào)的一種“借殼方式”。

怎么實(shí)現(xiàn)呢？要更多股份（或降低其現(xiàn)有優(yōu)先股轉(zhuǎn)化為普通股的轉(zhuǎn)化價(jià)格），而這就會(huì)增加完全稀釋股份總數(shù)的分母。

　　需要澄清的是：這不是建議晚期投資者要有“邪惡行為”，畢竟他們?yōu)楣驹鲩L(zhǎng)提供所需資本和其他戰(zhàn)略價(jià)值，賺取資本回報(bào)與他們所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)。

不過(guò)，這里還是有需要注意的地方。

　　激勵(lì)型期權(quán)和非限制條件型股票期權(quán)（以及行使期限）　　除融資和管理因素，特定類型的期權(quán)也可能影響期權(quán)價(jià)值。

　　一般情況下，最有利的選擇是“激勵(lì)型期權(quán)”（ISO），持有 ISO 期權(quán)的人，無(wú)需在期權(quán)行權(quán)價(jià)格與公平市場(chǎng)價(jià)值間有差額時(shí)繳稅（盡管有些情況下，替代性最低稅可以發(fā)揮作用），基本上 ISO 意味創(chuàng)業(yè)公司員工可以推遲稅款，直到出售標(biāo)的股票，如果他們從行權(quán)日開始持有 1 年（以及批準(zhǔn)日期的 2 年），則可以享受資本利得稅待遇。

　　而非限制條件型股票期權(quán)（NQO）就沒那么有利了，無(wú)論是否選擇長(zhǎng)期持有，持有人一定要照章納稅。

由于這些稅款是從行權(quán)日開始計(jì)，員工可能因?yàn)樵?jīng)的高股價(jià)而虧錢稅款——即后來(lái)股價(jià)有所貶值。

　　那么為什么所有公司都不只發(fā)行 ISO 呢？因?yàn)?ISO 有很多制約，包括對(duì)所有員工每個(gè)單年只能發(fā)行 10 萬(wàn)美元市值 ISO 的法定上限，這意味只要金額超過(guò) 10 萬(wàn)，就只能發(fā)行 NQO。

　　ISO 行使期限是員工離開公司的 90 天內(nèi)。

隨著有越來(lái)越多公司考慮延長(zhǎng)期權(quán)行使期限，企業(yè)仍然可以發(fā)行 ISO——但現(xiàn)有稅法下，如果他們沒在離開公司后 90 天內(nèi)行使 ISO，無(wú)論公司行使期限是多少，都會(huì)轉(zhuǎn)化為 NQO。

　　并購(gòu)發(fā)生　　期權(quán)一個(gè)最常見問(wèn)題是：如果創(chuàng)業(yè)公司被收購(gòu)怎么辦？假設(shè)員工 4 年才可以獲得全部期權(quán)，但公司在第 2 年時(shí)出售，以下為幾種情況：　　場(chǎng)景 1——未歸屬（Unvested）期權(quán)由收購(gòu)方承擔(dān)。

　　如果獲期權(quán)的員工可以選擇并選擇了留下，則他們期權(quán)計(jì)劃不變（雖然現(xiàn)在已經(jīng)是收購(gòu)方的股權(quán)）。

這似乎合理，除非他們不想和新老板一起工作，然后退出，這時(shí)他們將被剝奪剩余 2 年的期權(quán)。

　　場(chǎng)景 2——收購(gòu)方取消未歸屬期權(quán)，并給員工新條款的期權(quán)設(shè)置（假設(shè)他們選擇留在收購(gòu)方）　　這背后邏輯是：收購(gòu)方想重新激勵(lì)潛在的新員工，或是把他們放到公司整體薪酬框架里。

這似乎也合理，但這是個(gè)和原先經(jīng)過(guò)該員工同意的不同計(jì)劃。

　　場(chǎng)景 3——未歸屬期權(quán)得到加速，即未歸屬期權(quán)自動(dòng)得到歸屬，就好像員工已經(jīng)完成剩下兩年的期權(quán) Vesting。

這里要注意：存在兩種加速：?jiǎn)螚l件加速和雙條件加速。

單條件：未歸屬期權(quán)加速基于一個(gè)單一“條件”事件的發(fā)生，這個(gè)案例里就是公司被收購(gòu)，因此不管是否選擇留下，他們都能從完全歸屬中獲利。

雙條件：僅僅是公司被收購(gòu)不足以加速歸屬，還要滿足以下兩個(gè)條件中的一個(gè)：或者員工沒得到新公司 Offer；或者他原來(lái)做的事和新老板需要的角色不匹配。

　　注：這些只是一般定義。

上述條件也有“特定”變化，比如所有都加速還是只加速一部分等——這里我們不討論。

　　毫不意外，收購(gòu)方不會(huì)喜歡單條件，所以這種情況很少發(fā)生。

雙條件讓收購(gòu)者有機(jī)會(huì)留住人才。

不過(guò)對(duì)大多數(shù)人來(lái)說(shuō)，雙條件中的兩個(gè)條件都不常見，因?yàn)檫@些條件其實(shí)是預(yù)留給高管的，這些高管在收購(gòu)發(fā)生時(shí)很可能不會(huì)想留下，或者說(shuō)無(wú)法拿到收購(gòu)方 Offer（舉個(gè)例子，一個(gè)公司不可能有兩個(gè) CFO）。

　　簡(jiǎn)單想想：就是收購(gòu)者給出一個(gè)典型的“全價(jià)”是——前期購(gòu)買價(jià)格，對(duì)現(xiàn)有期權(quán)及新員工留用期權(quán)計(jì)劃的預(yù)想，這就是收購(gòu)者愿意在交易中支付的價(jià)格。

但因?yàn)槭召?gòu)事宜的進(jìn)展，最終錢如何分配可能與最初期權(quán)計(jì)劃文件規(guī)定不同。

　　額外補(bǔ)充　　上文提到過(guò)：所有與補(bǔ)償及所有權(quán)有關(guān)東西最后都可以歸結(jié)為建立和引導(dǎo)“信任”——不管是通過(guò)教育、溝通還是透明度。

一個(gè)很重要的 SEC 規(guī)則是——規(guī)則 701，發(fā)放員工股票期權(quán)的豁免權(quán)（Exemption），這條規(guī)則規(guī)定：公司每年最多發(fā)行 500 萬(wàn)美元期權(quán)，公司必須提供接受者期權(quán)計(jì)劃的副本；一旦超過(guò) 500 萬(wàn)，則必須提供計(jì)劃、風(fēng)險(xiǎn)因素及 2 年的 GAAP 財(cái)務(wù)報(bào)表摘要。

　　不過(guò)時(shí)代在變，701 規(guī)則 1999 年 4 月開始生效，但是卻沒有與時(shí)俱進(jìn)。

現(xiàn)在公司處于私人狀態(tài)時(shí)間都較長(zhǎng)，不斷籌集資金，從初涉創(chuàng)業(yè)到風(fēng)險(xiǎn)投資，往往會(huì)伴隨更復(fù)雜條款。

所以，簡(jiǎn)單地審閱公司近兩年財(cái)務(wù)報(bào)表沒有太多關(guān)于期權(quán)最終潛在價(jià)值的信息。

規(guī)則 701 應(yīng)該更新，以更好反映人們需要理解的期權(quán)信息。

　　好消息是：如果一家公司上市，上述優(yōu)先股股東所有的不同權(quán)利都不復(fù)存在，因?yàn)槊總€(gè)人的股份都轉(zhuǎn)換成了普通股。

可能還有不同類別普通股（如兩個(gè)不同級(jí)別的投票權(quán)，以保護(hù)由創(chuàng)始人驅(qū)動(dòng)的長(zhǎng)期創(chuàng)新）——但這些并不影響個(gè)人財(cái)務(wù)。

　　當(dāng)然，創(chuàng)業(yè)公司結(jié)果不可預(yù)測(cè)，每個(gè)創(chuàng)業(yè)公司也都是獨(dú)一無(wú)二的，每種情況都有未知變數(shù)。

新數(shù)據(jù)總在改變經(jīng)濟(jì)結(jié)果。

在創(chuàng)業(yè)公司工作，就意味你在很早時(shí)候拿到了一些東西，這些東西沒有被“證實(shí)”，它有很大的風(fēng)險(xiǎn)，以及潛在的，巨大回報(bào)。