華興資本杜永波：優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者的共性

無論泡沫出現(xiàn)與否，投資人和創(chuàng)業(yè)者都得繼續(xù)他們的經(jīng)營。

不同的時(shí)代造就不同的投資環(huán)境，使得投資者們對(duì)于企業(yè)的市場(chǎng)估值也進(jìn)入新的時(shí)代。

沒有創(chuàng)業(yè)者不對(duì)估值不看重，第一個(gè)10億美元階段是眾多企業(yè)尤為重視。

不同的處事態(tài)度會(huì)導(dǎo)致差異很大的結(jié)果。

真正的創(chuàng)業(yè)者身上至少會(huì)有勇往直前的精神，從而最終沖進(jìn)十億美元俱樂部。

那么，投資人又是如何看待與理解創(chuàng)業(yè)者們的10億美元時(shí)代的？以下是華興資本合伙人杜永波、董事總經(jīng)理、TMT行業(yè)主管杜永波的口述。

本文刊發(fā)在《創(chuàng)業(yè)家》雜志 2014年12月刊上。

時(shí)代已然不同中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)基本面已經(jīng)和前些年不太一樣了，上面的空間已經(jīng)打開。

前些年，中國互聯(lián)網(wǎng)總體上的發(fā)展還是跟美國有一定差距，尤其在 PC 年代。

大家叫 copy to China——國外有一個(gè)模式，在國內(nèi)拷貝一下，跟著國外往前走。

當(dāng)然，有 些 可 以， 比 如 Google、YouTube; 有 些不太可以，比如 Facebook。

Facebook 在國外很成功，但在國內(nèi)各種各樣的模仿者 中，至今還沒有一個(gè)學(xué)出來的。

前幾年進(jìn)入移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代后，整個(gè)情況就不太一樣了。

中國移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶比 PC 互聯(lián)網(wǎng)用戶是多的，打工仔、打工妹、保安等各類人群都會(huì)使用手機(jī)。

中國在制造能力上是可以的，智能機(jī)價(jià)格已被迅速地拉低到了 1000 元以下，價(jià)格已經(jīng)不是問題。

加上年輕人消費(fèi)觀念不一樣了，他們不再像父母那樣緊衣縮食，而且一般家里小孩比較少，經(jīng)濟(jì)條件還可以的話，也愿意給他們一些支持。

因此整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)開始出現(xiàn)很多創(chuàng)新玩法，甚至超過了美國的一些模式。

移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展使得大家發(fā)現(xiàn)，我可以干很多原來不能干的事，使用場(chǎng)景擴(kuò)充了。

這就使得創(chuàng)業(yè)者可圍繞手機(jī)創(chuàng)造出很多新的實(shí)用模式和場(chǎng)景，進(jìn)入不同行業(yè)。

畢竟好多產(chǎn)品的發(fā)展是有一個(gè)用戶基數(shù)問題的，前些年互聯(lián)網(wǎng)滲透，現(xiàn)在到了一定量之后，它的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)可能就已爆發(fā)了出來。

去年到今年，中國上去了不少互聯(lián)網(wǎng)公司，這些公司的估值都很好。

這樣一個(gè)估值并不是只靠想象，它其實(shí)有實(shí)實(shí)在在的業(yè)績作為支撐。

大的如阿里，市值 2000 多億(美元)，到這一階段后，它就開始產(chǎn)生輸出了，上行空間被打開了;京東，300 多億(美元); 稍微弱一點(diǎn)的去哪兒、58 同城等，都是 30 億 ~50 億(美元)這樣的量級(jí)。

這些公司具備示范效應(yīng)。

大家原來都很擔(dān)心說，我要投出一個(gè) 10 億美金的公司很難，數(shù)量也很少。

現(xiàn)在憧憬一打開——其實(shí)你真的在某一個(gè)市場(chǎng)還不算小的領(lǐng)域里面，把這個(gè)事踏踏實(shí)實(shí)地做出價(jià)值——公司做到幾十億美金都是完全可能的。

受此刺激，大家更敢往這里面投資了。

泡沫無需擔(dān)心我覺得，任何一個(gè)資本市場(chǎng)的發(fā)展都是螺旋式上升的，它在某些時(shí)候應(yīng)該是有一些泡沫的，但你要看基本面能否撐得住。

假設(shè)在當(dāng)下時(shí)間點(diǎn)存在一個(gè)相對(duì)合理的估值，可能現(xiàn)在看比較高，也許到明年某個(gè)時(shí)候再看，就比較低了。

如果基本面是對(duì)的，它還會(huì)有一個(gè)往上走的過程。

泡沫還是有好處的。

有一次跟某個(gè)創(chuàng)業(yè)者聊天，他說，創(chuàng)新就是由資本來推動(dòng)的。

這句話也許有點(diǎn)絕對(duì)，但我覺得，還是有道理的。

為什么有泡沫?大家都看好未來。

我對(duì)你的未來充滿樂觀的情緒和感覺，所以我現(xiàn)在愿意多付出一點(diǎn)成本。

當(dāng)然，我要承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)來做這個(gè)事。

這樣的話，肯定就會(huì)把很多資本吸引到那些真正需要錢、真正可能產(chǎn)生創(chuàng)新的地方去。

資本市場(chǎng)不可能永遠(yuǎn)一路高歌，漲到一定階段乏力的時(shí)候，相對(duì)會(huì)有些回調(diào)，調(diào)整一下再進(jìn)一步往上走。

我認(rèn)為，現(xiàn)在泡沫肯定有一些，尤其現(xiàn)在一些公司的估值比較高，投資人為了搶案子沒做一些本該做的工作。

做我們這一行的，還是喜歡有點(diǎn)泡沫的東西，都向往一個(gè)美好的未來，這樣大家才都有事干。

要是每天經(jīng)濟(jì)都很蕭條，大家愁悶苦臉沒事干，也不好。

也許明年的什么時(shí)間就會(huì)有一個(gè)調(diào)整，但我倒覺得，即便有，也只是一個(gè)小調(diào)整，不會(huì)導(dǎo)致泡沫破裂。

再加上一個(gè)時(shí)間點(diǎn)的考慮。

中國了解 VIE 架構(gòu)，始自前幾年的支付寶事件，美國投資者對(duì)中國企業(yè)到底能不能按照程序走、是否具備契約精神產(chǎn)生了懷疑。

到后來，好幾個(gè)中國企業(yè)財(cái)務(wù)造假、被人做空，比如在美上市的東南融通。

此外，中美一度就審計(jì)文件查看權(quán)限歸屬問題扯來扯去。

這就 導(dǎo) 致 2012 年 ~2013 年， 美 國 資 本市場(chǎng)對(duì)中概股(編者注：中概股幾乎都涉 及 VIE)壓得比較厲害。

目前這些不確定因 素已部分消除，而且股市上很多人過了這村 兒就把這事忘了。

其實(shí)中國還是有很多優(yōu)秀 互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的，壓得太狠，肯定不符合實(shí)際情況，會(huì)有一個(gè)反彈，類似于報(bào)復(fù)性反彈。

最低的時(shí)候，有些人投資進(jìn)去，IPO 時(shí)膽戰(zhàn)心驚，上市之后卻發(fā)現(xiàn)數(shù)字很好，唯品會(huì)、YY等均如此。

在這上面賺了錢的人，有了更多的錢，想再去投一個(gè)，而沒投的人眼紅——人家在那里賺了很多錢，我沒撈著，所以我下一把要加碼。

還有這個(gè)羊群效應(yīng)在里面。

再有就是，目前美國還是持續(xù)量化寬松的政策。

在上述幾個(gè)因素作用下，今年一下子來了這么一大波估值過十億美元的公司。

估值如何得出?市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的最基本的原理就是供需關(guān)系：你在這個(gè)價(jià)錢上，有人愿意接，甚至很多人搶著來接，那你就可以把這個(gè)價(jià)錢往上推;反過來講，你這個(gè)價(jià)格沒人接，那你只能往下調(diào)，直到市場(chǎng)上有人接住你。

這就是大家定的一個(gè)估值。

我們做財(cái)務(wù)顧問，經(jīng)常跟創(chuàng)業(yè)公司討論的其中一個(gè)很重要的主題就是，我們應(yīng)該定一個(gè)什么價(jià)。

這個(gè)價(jià)是怎么得出來的呢，無非用幾種合理的算法去算出一個(gè)在當(dāng)下市場(chǎng)氣氛下比較合理的區(qū)間。

對(duì)此，不同企業(yè)，方法不同：最簡單的是用財(cái)務(wù)指標(biāo)。

如果你已經(jīng)有了一些收入、成交總額、利潤等指標(biāo)，那你去找在業(yè)務(wù)模式上比較類似的公司，得到這一區(qū)間。

比如已上市的，市值是多少，沒上市的，在私募市場(chǎng)別人給它定的價(jià)格是多少等。

估值比較高的公司也一樣。

我需預(yù)測(cè)它上市時(shí)，二級(jí)市場(chǎng)會(huì)給出什么樣的估值，考慮到資金、時(shí)間、成本的價(jià)值，以及給投資人足夠的回報(bào)等，倒著折回來，得出今天它應(yīng)該是一個(gè)什么樣的價(jià)值。

另有一些企業(yè)，完全沒有收入和利潤，比如一些社區(qū)，那就要看用戶潛在價(jià)值有多大。

比如看一下 Facebook、騰訊一個(gè)用戶值多少錢，反過來衡量這一社區(qū)的用戶應(yīng)該值多少錢。

越早期越?jīng)]有規(guī)律。

比如說估值幾千萬美元時(shí)，基本上拍腦袋的成分比較重。

如果該公司未來有本事做到幾十億美元的話，估值多幾千萬或少幾千萬，其實(shí)對(duì)它的價(jià)格影響不大。

大家還是看未來。

為什么口袋購物估值就能高?大家覺得，在 PC 時(shí)代，淘寶、天貓一統(tǒng)江湖，是集中化的一個(gè)市集，而口袋購物有可能變成一個(gè)去中心化的、分散化的市集，如果做成了，后者可能會(huì)跟淘寶一樣大。

不同的人觀點(diǎn)不一樣。

有的人覺得，口袋購物泡沫太大了，有的人覺得，我要搶著往里投，有很多信息和觀念的不對(duì)稱。

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)與傳統(tǒng)行業(yè)不太一樣的一個(gè)地方是，在很多領(lǐng)域，贏家通吃，因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)抹平了時(shí)間和空間的鴻溝。

在這種情況下，資本市場(chǎng)對(duì)行業(yè)第一和對(duì)行業(yè)第二的估值就會(huì)差得很大。

當(dāng)年優(yōu)酷土豆的案子很典型。

優(yōu)酷是行業(yè)第一，它先去上市了，但土豆由于各種各樣的原因，上得比較晚，但事實(shí)上，它們?cè)谝?guī)模上的差距遠(yuǎn)沒有估值上的差距那么大。

優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者共性對(duì)估值的反應(yīng)，創(chuàng)業(yè)者之間差異還是挺大的。

比如說王興，我在幫他做 C 輪時(shí)，跟幫他做 B 輪時(shí)比，很明顯能感覺到，他更加自信了。

B 輪時(shí)，他還有很多困惑。

那時(shí)比如說千團(tuán)大戰(zhàn)，大家打法不同，有的一下更激進(jìn)，就暫時(shí)跑到了前面。

他也許不認(rèn)同那種打法，但他也沒真正想清楚，他就會(huì)在交流中體現(xiàn)出困惑來。

對(duì)于團(tuán)購，王興的理論叫“三高三低”，即高品質(zhì)、低價(jià)格，高效率、低成本，高科技、低毛利。

Groupon(美國最大團(tuán)購網(wǎng)站之一)在美國都是 40%、50% 的毛利，而在中國，大家打得只剩 4、5 個(gè)點(diǎn)的毛利。

很多人的觀點(diǎn)是，競(jìng)爭成老大后，就可以把這個(gè)毛利拔高到 40%、50%。

對(duì)此，王興一直不認(rèn)同。

他說，哪怕打完了，可能也就是 14%、15% 的毛利。

因?yàn)樗X得，平臺(tái)本身并沒有給商家創(chuàng)造出那么大的價(jià)值。

今年年初融資時(shí)，他的觀點(diǎn)還一樣，但這種自信不一樣了。

他跟投資人最初交流這一觀點(diǎn)時(shí)，也許還會(huì)受到很多質(zhì)疑，但他現(xiàn)在再次論述時(shí)，底氣就很足了，因?yàn)橛行┡袛嘁淹ㄟ^他的實(shí)踐得到了驗(yàn)證。

沒有什么人一下子就覺得自己很牛 B 了，他們基本都在戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢地做事，其實(shí)危機(jī)感都很重。

就算它們已經(jīng)是估值 10 億美金的公司了，那又怎樣?連諾基亞、摩托羅拉、三星，甚至其他更牛 B 的公司，一夜之間說不行就不行了。

新浪微博當(dāng)時(shí)那么好，很快就成現(xiàn)在這樣了。

一來行業(yè)變化快，二來外界環(huán)境也不允許他們自滿、驕傲。

從當(dāng)年的周鴻祎，到王興，到程維，到張旭豪，他們有些共通的優(yōu)秀品質(zhì)：第一，我覺得這些人不管處在一個(gè)什么樣的情況下，都蠻自信的，不太容易人云亦云，他會(huì)自己改正自己的錯(cuò)誤。

周鴻祎我印象很深。

2006 年我?guī)退鋈谫Y，有時(shí)候他想到一個(gè)事，就滔滔不絕地說一通，然后第二天說，那個(gè)事我錯(cuò)了，想了一下，就又一頓說。

他敢于自我調(diào)整。

第二，從投資人角度來說，我們喜歡的是視野比較開闊、想得比較長遠(yuǎn)、看問題更加本質(zhì)的人，而不是什么事都很斤斤計(jì)較、視野很窄、把個(gè)人利益看得特別重的人。

我在幫王興融資時(shí)，外界曾有人說，王興已經(jīng)不行了，他已經(jīng)在外面找人賣美團(tuán)了，況且他已經(jīng)賣過一次公司(校內(nèi)網(wǎng))了。

可這時(shí)，他在做產(chǎn)品更新的事。

跟王興待久了就會(huì)知道，他根本不是有那類想法的人。

越投資越敬畏我們主要還是做顧問。

一方面看到有些客戶越來越成功，我們當(dāng)然也很開心。

在跟人交流時(shí)，也多了一點(diǎn)談資，可以吹牛了。

比如神州租車的融資、趕集網(wǎng)的融資等，有一大堆可以去聊。

在這些企業(yè)的發(fā)展過程中，有那么幾個(gè)關(guān)鍵的時(shí)間點(diǎn)，我們參與其中而且?guī)蜕狭嗣Γ龀隽宋覀冏约旱呢暙I(xiàn)，當(dāng)然會(huì)有一種自豪感。

另一方面，在這一行，干得越久，就越有一種恐懼感。

今天來了一個(gè)啥都不是的人，說不準(zhǔn)明天他就成一個(gè)巨牛 B 的人物了。

所以我特別害怕，會(huì)不會(huì)看走眼了，把一個(gè)很牛 B 的種子給漏掉了。

當(dāng)不得不拒絕一些人時(shí)，我們的姿態(tài)特別低。

更多的不是說我覺得你這個(gè)事不行，而是從我們自己的角度說，沒看懂或者還有一些疑慮沒打消。

總要抱著一種很敬畏的心態(tài)去看。

尤其是，我們年齡越來越大，而現(xiàn)在 85 后、90 后都出來做了很多又炫又酷的東西。

在我們也不見得是用戶，也不見得玩得懂、看得明白的時(shí)候，我們真是抱著一種敬畏的心態(tài)去聽，哪怕不見得能立刻聽懂，也要慢慢學(xué)習(xí)。

騰訊、百度當(dāng)年經(jīng)歷過那么多的投資人和買家，很多人都給 Pass 掉了。

當(dāng)這些公司真正成功的時(shí)候，他們肯定會(huì)覺得很后悔，也會(huì)覺得自己當(dāng)時(shí)水平確實(shí)是不行，沒看準(zhǔn)。

的確如此，事實(shí)真的會(huì)教育人。

有可能你今天見的一個(gè)人，你可能沒想通，你可能覺得他不行，但過兩天發(fā)現(xiàn)，人家做得挺牛 B 的、挺好的，那你只能反思說我做錯(cuò)了。

你只能戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢地想，下次再遇到這種情況，要避免這種遺憾。