近期M2-M1缺口增大的現(xiàn)象，引發(fā)了各界對于金融空轉(zhuǎn)問題的關(guān)注，也使得部分投資者擔(dān)心是否會對貨幣政策形成掣肘，導(dǎo)致資金面繼續(xù)收緊。然而經(jīng)過分析，我們認(rèn)為存款定期化和居民贖回理財(cái)才是造成這一現(xiàn)象的原因，背后反映了實(shí)體投資回報(bào)率偏低的問題，而想要扭轉(zhuǎn)市場悲觀預(yù)期，仍需要貨幣與財(cái)政協(xié)同發(fā)力。我們認(rèn)為未來貨幣政策仍將維持穩(wěn)中偏松的取向，后續(xù)政策工具箱或仍有擴(kuò)充空間。▍M2-M1缺口變化與常見解釋：M1以單位活期存款為主，M2代表了廣義貨幣供應(yīng)量，二者之差即為準(zhǔn)貨幣（M2-M1），準(zhǔn)貨幣的規(guī)模自今年年初便呈現(xiàn)出加快增長的趨勢，二者增速差也有所提升。存款定期化是M2-M1缺口擴(kuò)大的常見解釋：①雖然經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步修復(fù)，受到疤痕效應(yīng)的影響，目前居民仍傾向于更多的儲蓄。②企業(yè)盈利預(yù)期較弱，也會導(dǎo)致賬上留存的靈活資金減少，轉(zhuǎn)而投向定期存款。▍理財(cái)申贖：一個(gè)被忽視的影響因素。對于居民申贖理財(cái)以及理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行相應(yīng)資產(chǎn)配置對各個(gè)部門的資產(chǎn)負(fù)債表變化做出梳理來看，理財(cái)?shù)荣Y管產(chǎn)品投資并非造成金融空轉(zhuǎn)的原因，反而為閑置資金提供了支持實(shí)體的投資渠道。而居民贖回理財(cái)雖然不直接影響M2，但會導(dǎo)致理財(cái)?shù)呐渲眯袨楦淖儯罱K使得M2有增長的趨勢。去年年末理財(cái)贖回潮的影響延續(xù)至今年上半年，理財(cái)規(guī)模至今仍未恢復(fù)至去年年中水平。今年下半年開始，債市調(diào)整也對理財(cái)負(fù)債端造成了一定擾動，居民避險(xiǎn)情緒加重，導(dǎo)致資金從理財(cái)轉(zhuǎn)移至存款，導(dǎo)致M2相較于M1下行速度放緩，二者缺口走擴(kuò)。▍提升實(shí)體回報(bào)率是解決問題的關(guān)鍵。目前M2-M1增速差擴(kuò)大的核心問題仍在于實(shí)體收益率不佳：無論是居民投資意愿仍然較為低迷，還是企業(yè)資金活化不足，其最終反映的根本問題還是實(shí)體回報(bào)率較低。在政策引導(dǎo)和市場調(diào)節(jié)下，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)基本面將呈現(xiàn)弱修復(fù)態(tài)勢，M1和M2同比增速料將回升，二者增速差有望收窄，但這一過程仍離不開政策支持：①面對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)修復(fù)形勢，貨幣、財(cái)政協(xié)同支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的必要性提升。防止資金空轉(zhuǎn)的關(guān)鍵不是貨幣政策收緊，而是提供一個(gè)更為平穩(wěn)友好的流動性環(huán)境，助力實(shí)體融資。②疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，短期內(nèi)貨幣政策或更多聚焦于精準(zhǔn)性、直達(dá)性，增強(qiáng)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性。▍總結(jié)：▍風(fēng)險(xiǎn)因素：經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期；貨幣政策力度不及預(yù)期等。本文源自券商研報(bào)精選